Février 2025
LE POINT DE VUE DU CIO
La communauté des investisseurs s’attendait largement à ce que Donald Trump tienne ses promesses et impose des tarifs punitifs sur les importations en provenance de Chine dans les jours suivant son investiture en tant que président des États-Unis. Non seulement cela ne s’est pas produit, mais quelques jours plus tard, il a même mentionné a plusieurs journalistes qu’il avait des doutes sur toute cette affaire. Cela a suffi pour que les marchés boursiers chinois rebondissent fortement pendant la seconde moitié du mois, après une chute de 6,8 % au cours de la première moitié, les marchés s’attendant à l’annonce de nouveaux tarifs. Au moment où ces lignes sont écrites début février, nous savons maintenant qu’il ne s’agissait que d’une question de temps avant que l’administration américaine n’impose des tarifs sur les importations en provenance de Chine. À un moment donné fin janvier, la relation entre la Chine et les États-Unis semblait avoir pris un tournant positif, Trump venant même au secours de TikTok, qui faisait face à une fermeture forcée pour des raisons de sécurité nationale aux États-Unis, accordant à l’entreprise un délai de 75 jours pour trouver un acheteur américain.
Le rebond des actions chinoises a entraîné un nouveau flux de fonds institutionnels hors d’Inde, le pendule entre les deux pays s’inversant par rapport à l’année dernière. Le marché indien a été encore plus touché par la nouvelle direction prise par la Banque centrale indienne (RBI) sous la direction de son gouverneur récemment nommé, Sanjay Malhotra. Il a clairement fait savoir qu’il était prêt à adopter une approche plus flexible vis-à-vis de la roupie indienne par rapport à son prédécesseur. Malhotra a montré une certaine tolérance à laisser la roupie fluctuer plus librement, en ligne avec les autres devises de la région, tout en intervenant pour gérer une volatilité excessive et prévenir les attaques spéculatives. Sous l’ancien gouverneur Shaktikanta Das, la RBI avait maintenu un contrôle strict sur la roupie, ce qui a entraîné une faible volatilité en 2023 et 2024. Cependant, depuis l’arrivée de Malhotra, la roupie s’est dépréciée d’environ 2,8 % par rapport au dollar, ce qui indique un changement de stratégie. Le récent affaiblissement de la devise indienne a contribué à la faiblesse du marché indien en janvier, l’impact étant particulièrement marqué sur les actions de moyennes et petites capitalisations.
À la fin du mois, l’entreprise chinoise DeepSeek a émergé en tant que leader dans la course à l’intelligence artificielle, avec un modèle de raisonnement (ou « modèles de langage de base », ou LLM) qui se compare favorablement à ChatGPT et à d’autres LLM développés par les « hyperscalers » américains tels que Google, Amazon, Meta et Microsoft, mais à une fraction des coûts engagés par ces géants, en utilisant principalement des puces Nvidia peu puissantes et largement disponibles sur le marché. À moyen terme, la possibilité de développer des moteurs d’IA à très faible coût ne pourra être que bénéfique pour le public, car l’utilisation de l’IA ne sera plus le privilège de quelques géants. Avec la possibilité de développer des LLM performants à bas coût, l’étape suivante consistera à observer les développeurs créer des applications basées sur l’IA pour les téléphones mobiles et les ordinateurs personnels, ce qui permettra de monétiser les milliards de dollars investis jusqu’à présent par ces hyperscalers dans le développement de l’IA. Grâce à la fonctionnalité open-source de DeepSeek, le coût de développement des applications basées sur l’IA diminuera à mesure qu’elles se répandront, de manière similaire à ce que Google a fait pour le marché des smartphones avec son système d’exploitation Android.
Nous prévoyons que l’impact en Asie sera principalement observé du côté des équipements : avec de nombreuses applications d’IA qui arriveront sur le marché à faible coût de développement et nécessitant des puces logiques et mémoire pas si avancées, la combinaison de volumes plus importants et de prix plus bas sera-t-elle bénéfique ou nuisible à TSMC, Samsung Electronics et SK Hynix ? Cela permettra-t-il aux fabricants de puces chinois comme SMIC, Hua Hong et CXMT de se positionner comme des prétendants sérieux dans la course à l’IA, voire à l’échelle mondiale ? Personne ne peut le dire à ce stade. En attendant, il est amusant de constater que Nvidia, Microsoft et Amazon ont déjà intégré les modèles d’IA de DeepSeek dans leurs offres, à un moment où le gouvernement américain fait tout son possible pour empêcher les développeurs d’IA chinois d’accéder à la technologie d’IA développée aux États-Unis.
L’émergence de DeepSeek en tant que moteur d’IA à bas coût, ainsi que les nouvelles réglementations adoptées par l’administration Biden quelques jours avant son départ de la Maison Blanche, restreignant l’accès aux puces d’IA conçues aux États-Unis aux entreprises opérant soit aux États-Unis, soit dans l’un de ses 18 alliés désignés, a probablement fait une victime : la Malaisie. Comme nous l’avons écrit récemment, la Malaisie a vu les « hyperscalers » américains parier gros sur l’installation de centres de données massifs dans le pays, au point que cela est devenu un élément clé du plan de croissance à long terme du gouvernement malaisien.
Jusqu’à 3 GW de capacité de centres de données informatiques étaient censés être construits en Malaisie dans les trois prochaines années, ce qui équivaut à la capacité mondiale de Meta au début de 2024. Amazon a déjà annoncé en octobre qu’il investirait 6,2 milliards de dollars en Malaisie d’ici 2038, tandis que Google a prévu 2 milliards de dollars et Oracle 6,5 milliards de dollars. L’idée de dépenser des milliards de dollars pour établir en Malaisie de vastes centres de données exclusivement consacrés à l’IA a clairement pris un grand coup en janvier.
Pour l’avenir, nous restons très attentifs à la santé de l’économie chinoise, et malheureusement les signaux restent mitigés, au mieux. Les chiffres du quatrième trimestre ont montré un rebond, avec une croissance du PIB réel de 5,4 % en glissement annuel, contre 4,6 % au troisième trimestre 2024. En décembre 2024, la croissance de la production industrielle a été de 6,2 % en glissement annuel (contre 5,4 % en novembre), tandis que les ventes au détail ont augmenté de 3,7 % en glissement annuel (contre 3,0 % en novembre). Ces chiffres positifs ont été largement soutenus par les subventions gouvernementales accordées aux particuliers qui ont stimulé les ventes d’appareils électroménagers. Malheureusement, l’élan observé à la fin de l’année dernière semble s’être évaporé. Après trois mois d’expansion, l’indice PMI officiel est passé à 49,1 en janvier, contre 50,1 en décembre, tandis que le PMI Caixin, qui se concentre davantage sur le secteur privé est tombé à 50,1, contre 50,5 en décembre 2024. Les ventes de logements neufs ont de nouveau été dans le rouge en décembre, à -0,6 % en glissement annuel après une brève reprise de 2,7 % en novembre. Les premiers signes montrent qu’il n’y a pas eu d’amélioration des ventes de biens immobiliers en janvier.
COMMENTAIRE DU GERANT

Les incertitudes prévalent au début de cette année. Avant tout, les incertitudes concernant les droits de douane qui pourraient (ou non ?) être imposés par l’administration Trump au reste du monde ont déjà déclenché une vague de volatilité intense sur les marchés financiers, avec une mention spéciale pour les cryptomonnaies. Cette volatilité est largement alimentée par la montée du dollar américain, dans l’attente du fait que les droits de douane réduiront le déficit commercial des États-Unis, tout en ayant un impact inflationniste national qui pourrait amener la Fed à suspendre plus tôt que prévu son cycle de baisse des taux. L’affaiblissement résultant des devises asiatiques pourrait à son tour avoir un impact inflationniste sur la région, en particulier pour les pays importateurs de pétrole. Un dollar américain fort obligera les banques centrales asiatiques à réfléchir à deux fois avant de baisser leurs taux, ou avant d’essayer de défendre leurs devises en épuisant leurs réserves de change. Le pays qui fait face au plus grand dilemme est probablement l’Inde : la croissance a ralenti dernièrement, l’économie a besoin de stimulation, et le renforcement du dollar empêche la banque centrale indienne de réduire agressivement les taux, car cela exercerait une pression à la baisse supplémentaire sur la roupie. L’Inde étant l’un des plus grands importateurs de pétrole au monde, elle ne peut tout simplement pas se permettre de le faire. Néanmoins nous nous attendons à ce que la banque centrale baisse prochainement ses taux d’intérêt, mais de manière mesurée afin de limiter l’impact sur la devise indienne.
La récente intrusion de DeepSeek dans le domaine de l’IA a ajouté un niveau d’incertitude supplémentaire. Les investisseurs déplacent progressivement leur attention des fabricants de puces établis et des fabricants d’équipements qui ont de longs historiques de génération de cash-flow et de part de marché dominante, vers un petit nombre d’entreprises de logiciels d’IA, généralement actives sur des marchés de niche et encore en train d’affiner leurs modèles commerciaux.
En raison de ces incertitudes, la plupart des marchés boursiers asiatiques ont baissé en janvier. L’indice principal des Philippines, le PCOMP, a perdu 10,2 %, l’indice principal de la Thaïlande, le SET, a perdu 6,1 %, l’indice principal de Kuala Lumpur en Malaisie a perdu 5,2 %, l’indice chinois CSI300 a perdu 3,0 % et l’indice Sensex de l’Inde a perdu 0,8 %. Les seuls marchés qui ont bien performé étaient l’indice KOSPI de la Corée, en hausse de 4,9 % en janvier (bien qu’après une performance catastrophique en 2024), et l’indice principal TWSE de Taïwan qui a maintenu son élan haussier, en hausse de 2,1% en janvier. Il faut admettre que la Chine, la Corée et Taïwan étaient en vacances pour le Nouvel An chinois pendant plusieurs jours, jusqu’à la fin du mois, lorsque la nouvelle concernant DeepSeek a été annoncée.
PORTEFEUILLE CHINE
La valeur nette d’inventaire par action de La Française JKC China Equity a augmenté de 1.0% en janvier, alors que l’indice MSCI China a gagné 0.9%.
La position de trésorerie du fonds s’élevait à 9.7% à la fin du mois.
Les cinq meilleurs performeurs de notre portefeuille en janvier étaient la société de jeux en ligne Netease (en hausse de 16,3 %), suivie de PDD et JD.com, deux plateformes de commerce électronique (toutes deux en hausse de 15,4 %), puis de Suzhou TFC Optical, une société de fibre optique faisant partie de la chaîne d’approvisionnement de Nvidia (en hausse de 10,3 %), et Xiaomi, le fabricant de smartphones et de voitures électriques (en hausse de 11 %).
Le moins bon performeur a été SITC International, une société de transport maritime intra-asiatique qui a vu le prix de son action chuter lorsque les taux de fret mondiaux ont diminué après l’apaisement de la situation autour du Yémen et de la mer Rouge (l’action a perdu 10,1 %). D’autres sous-performances en janvier incluent les sociétés de consommation China Resources Beer (en baisse de 7,1 %) et la société laitière Inner Mongolia Yili (en baisse de 7,8 %), le producteur de verre plat Xinyi Glass (en baisse de 8,9 %) et Nari Technology, la société d’équipements d’automatisation de réseau électrique (en baisse de 8,5 %).
Au cours du mois, nous avons cédé Xinyi Glass, China Resources Beer, Jiangzhong Pharmaceutical et BOC Aviation, tout en ajoutant CATL, le plus grand fabricant de batteries électriques au monde, et Pop Mart, une société de produits de loisirs qui vend des produits très populaires parmi la génération Z à travers l’Asie.
PORTEFEUILLE ASIE
La valeur nette d’inventaire par action de La Française JKC Asia Equity a baissé de 1.5% en janvier, tandis que l’indice MSCI Asia ex-Japan a gagné 0.6%.
La position de trésorerie du fonds s’élevait à 9.0% à la fin du mois.
La performance de notre fonds Asie a été le résultat de tendances largement divergentes entre les pays asiatiques. Les meilleurs performeurs étaient en Corée, avec le fabricant de puces mémoire SK Hynix en tête (en hausse de 14,6 %), suivi de Park Systems, le fabricant coréen de microscopes à force atomique qui fournit des équipements d’inspection à l’industrie des microprocesseurs (en hausse de 11,6 %) et Hyundai Electric, le fabricant coréen de transformateurs électriques (en hausse de 7,3 %). Parmi les 5 meilleurs performeurs figurait également Xiaomi, le producteur chinois de smartphones et de voitures électriques (en hausse de 11,0 %).
Quatre des cinq plus mauvais performeurs étaient des mid-caps indiennes, car l’ensemble du sous-secteur a subi une correction déclenchée par une nouvelle vague de dépréciation de la roupie et un impact fort sur les mid-caps lorsque la rotation s’est opérée en janvier des actions indiennes vers les actions chinoises. La société technologique Computer Age Management, le promoteur immobilier Oberoi Realty, le fabricant de câbles Polycab et la société de gestion de cash CMS Info Systems ont tous chuté de 11 % à 29 %. En Indonésie, nous avons également observé que la société hospitalière Medikaloka Hermina a perdu 14,7 % après que l’entreprise ait révélé que le fonds de sécurité sociale du gouvernement avait du retard dans le paiement de ses dettes envers Hermina.
Au cours du mois, le fonds est sorti de China Resources Beer, de l’entreprise de commerce électronique PDD et de BOC Aviation, tout en augmentant son exposition au fabricant de batteries chinois CATL, au concepteur de semi-conducteurs taïwanais Mediatek, et à la société indienne de conseil en informatique TCS (Tata Consulting Services).
NOS INITIATIVES DU MOIS EN MATIERE D’ISR
Comme nous l’avions prévu en décembre dernier, le mois de janvier a été tumultueux à la suite de l’inauguration du président Trump. Peu après son entrée en fonction, l’administration a annoncé la décision des États-Unis de se retirer de l’Accord de Paris sur le climat, et ce pour la deuxième fois. De plus, la Réserve fédérale des États-Unis a quitté le Réseau des banques centrales et des superviseurs pour la transition énergétique du système financier (NGFS), une coalition dédiée à la lutte contre les risques financiers liés au climat. La Fed a exprimé sa préférence pour aborder ces risques de manière indépendante, plutôt qu’au travers d’une collaboration internationale.
En réponse au retrait du gouvernement fédéral de l’Accord de Paris, 24 États américains se sont unis pour former l’U.S. Climate Alliance, s’engageant à respecter les objectifs de l’accord. Représentant une part substantielle de l’économie et de la population des États-Unis, ces États ont promis de réduire les émissions, de promouvoir les énergies renouvelables et de lutter contre le changement climatique à leur propre niveau. Cela souligne une fracture importante dans la politique climatique des États-Unis sous l’administration Trump, le gouvernement fédéral se retirant des accords et coalitions climatiques internationaux, tandis que les dirigeants et organisations au niveau de certains États ont pris des mesures proactives pour lutter contre le changement climatique et s’aligner sur les engagements mondiaux.
En janvier, l’Union européenne a également annoncé des projets de simplification des exigences de reporting en matière de durabilité dans le cadre de sa nouvelle feuille de route pour la compétitivité. Reconnaissant le fardeau croissant pour les entreprises, l’UE vise à rationaliser les processus de reporting, à réduire la complexité et à améliorer la clarté tout en maintenant des normes de transparence élevées. Les principales réglementations qui devraient être ciblées pour la simplification comprennent la directive européenne sur la communication de durabilité des entreprises (CSRD), la directive sur la diligence raisonnable en matière de durabilité des entreprises (CSDDD) et le règlement sur la taxonomie. Ces simplifications des obligations de reporting ont été accueillies favorablement par l’industrie de la gestion d’actifs.
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