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Octobre 2022

La clôture du 20ème Congrès du Parti communiste chinois a déclenché une forte correction des marchés boursiers chinois. Les investisseurs espéraient un certain assouplissement de la politique zéro Covid, un recentrage sur la croissance économique et la nomination au Comité permanent du Politburo du futur successeur de Xi Jinping comme le veut la tradition. Rien de tout cela n’est arrivé.

Plus précisément, les 24 membres du Politburo et les sept membres du Comité permanent sont tous de fidèles partisans de la doctrine de Xi. Aucun d’entre eux ne serait à ce poste sans avoir été d’ardents partisans de Xi tout au long de leur carrière (à l’exception peut-être de Wang Huning, le théoricien du parti qui a servi sous Jiang Zemin et Hu Jintao, les deux précédents présidents). Ceux qui appartenaient à différentes écoles de pensée, y compris l’ancien premier ministre Li Keqiang, ont été écartés et remplacés par des loyalistes. Le plus jeune membre du Comité permanent a 60 ans. Tous les membres seront frappés par la limite d’âge dans cinq ans, les empêchant tous de devenir le successeur de Xi. La perspective que Xi reste au pouvoir pendant encore dix ans sans aucune forme de contre-pouvoir est soudainement devenue un scénario très probable. Ce n’est certainement pas ce qu’espéraient les investisseurs. D’où la réaction du marché.

L’impact a été brutal. Les investisseurs étrangers ont vendu pour USD 2.5mds d’actions chinoises le jour qui a suivi la clôture du Congrès, un record, tandis que l’indice MSCI China a perdu 8.2%. Les investisseurs domestiques n’ont pas été aussi critiques puisque l’indice CSI 300 qui suit les actions A n’a perdu «que» 2.9%. En revanche, l’indice Nasdaq Golden Dragon qui traque les entreprises chinoises cotées aux Etats-Unis a perdu 21% le même jour, un record également.

A plus long terme, les marchés boursiers chinois montrent des signes de capitulation. Le MSCI China a chuté de 29.1% sur les deux mois de septembre et octobre. Il est en baisse de 43.6% depuis le début de l’année (au 31 octobre 2022). Ces chiffres sont hallucinants, et peut-être le reflet d’un pessimisme extrême que l’on peut comprendre mais que l’on a de plus en plus de mal à justifier, même si nous avons été déçus comme tout le monde par l’issue du Congrès.

Malgré la négativité qui pourrait être facilement tirée de ce qui précède, nous ne sommes étonnamment pas si pessimistes quant aux perspectives à moyen terme de la Chine. Les médias occidentaux se sont concentrés sur leur compréhension des discours prononcés que l’idéologie politique était plus importante que la croissance économique, ce qui n’est peut-être pas faux, mais est sans doute un peu simpliste. Le discours prononcé par Xi lors de la clôture du Congrès était axé sur la sécurité nationale et sur l’indépendance technologique, tout en soulignant qu’il souhaitait “fournir un environnement propice aux entreprises privées” et “amener le revenu disponible par habitant à de nouveaux sommets”.

Nous dirions que la direction des marchés chinois est essentiellement dictée par l’évolution de la politique zéro-Covid en place depuis trois ans. C’est de loin le moteur le plus important de l’économie chinoise, de la consommation intérieure, de l’emploi, de la croissance et de la rentabilité des entreprises. La politique et l’idéologie ne sont pas les principaux moteurs du marché.

Bien sûr, la géopolitique entre le bloc américain et le bloc chinois va jouer un rôle important dans les années à venir, mais nous dirions que nous sommes déjà entrés dans une nouvelle ère de guerre froide il y a plusieurs années, durant la présidence Trump. Les tensions permanentes entre les États-Unis et la Chine sont la nouvelle norme dans laquelle le marché fonctionne depuis un certain temps déjà. Très probablement, ces tensions ne feront qu’empirer et le marché les a déjà intégrées.

Malheureusement, la politique zéro-Covid de la Chine ne montre pour l’instant aucun signe d’assouplissement. Au moment où ces lignes sont écrites, 207 millions de personnes dans 28 villes sont sous une forme ou une autre de confinement, selon Nomura. Et seulement 67.3% des personnes âgées de 60 ans et plus ont reçu les trois injections de vaccins nécessaires pour se protéger. Vingt-cinq millions de personnes âgées de 60 ans et plus n’ont reçu aucune vaccination. Et le rythme de vaccination ralentit.

La situation doit évoluer. Les mesures coercitives finiront par être levées, ne serait-ce que parce qu’il y a de plus en plus de signes que la population n’en peut plus. Les événements récents dans l’usine Foxconn de 200,000 ouvriers qui fabrique l’iPhone à Zhengzhou (la capitale de la province du Henan) ont vu le public apporter un soutien ouvert à des centaines d’ouvriers qui ont fui à pied pour échapper au dernier confinement. Un tel soutien du public via les réseaux sociaux n’aurait jamais eu lieu il y a un an.

La politique zéro-Covid de la Chine ne peut pas durer beaucoup plus longtemps si le gouvernement veut éviter des troubles sociaux majeurs et un atterrissage brutal de l’économie. Bien qu’il existe une rhétorique occidentale facile qui consiste à croire que la Chine est désormais un régime autocratique conduit exclusivement par l’idéologie et que la politique zéro-Covid n’est qu’un outil utilisé pour opprimer les citoyens, nous comprenons en fait (et avons beaucoup écrit sur) les raisons pour lesquelles la politique zéro-Covid est ce qu’elle est, c’est-à-dire une politique très réussie qui s’est transformée en un piège dont il est extrêmement difficile de s’extirper.

On attend avec impatience des signes d’inflexion, que ce soit par un adoucissement du message officiel ou une accélération de la campagne de vaccination. En d’autres termes, nous pensons que Xi est parfaitement conscient de la dévastation économique que sa politique zéro Covid a entraînée. Il n’a d’autre choix que de concentrer ses efforts sur la conception d’une voie de sortie pour éviter une issue catastrophique. Un rebond économique, aussi graduel soit-il, suivra nécessairement et les marchés réagiront en conséquence.

En conclusion, malgré le sentiment horrible qui prévaut actuellement et conscients que nous sommes de notre opinion à contre-courant, nous sommes prudemment optimistes quant au moyen terme pour la Chine. Les investisseurs patients seront récompensés, comme c’est toujours le cas après une capitulation boursière.

En ce qui concerne les marchés émergents asiatiques en général, nous voyons également la lumière au bout du tunnel. Les marchés émergents asiatiques ont largement souffert de deux facteurs : une dépréciation des monnaies locales par rapport au dollar américain et une corrélation des économies locales avec celle de la Chine.

La corrélation avec l’économie chinoise est particulièrement forte pour la Corée et Taïwan (les deux marchés qui ont le plus mal performé cette année, avec la Chine). Elle est moins importante pour les pays d’Asie du Sud-Est et est totalement absente, voire inversée, pour l’Inde qui est le marché le plus performant de l’année, aux côtés de l’Indonésie qui est dépendantes en grande partie de ses matières premières. Toute stabilisation de l’économie chinoise profitera le plus à la Corée et à Taïwan.

En ce qui concerne les devises, ce ne sont pas tant les devises asiatiques qui se sont dépréciées par rapport au dollar américain que le dollar américain qui s’est apprécié par rapport à presque toutes les autres devises du monde (l’indice du dollar est en hausse de 16% jusqu’à présent cette année). La direction prise par le dollar américain et par les taux d’intérêt américains entraîne des flux entre les marchés développés et les marchés émergents, comme cela a toujours été le cas. Après deux autres hausses de taux de 75 points de base en novembre et décembre, nous prévoyons que la Fed ralentira sa politique de resserrement d’ici la fin de l’année, et l’arrêtera pendant quelques mois afin d’évaluer l’impact de ses récentes mesures (c’est-à-dire l’ampleur de la probable récession américaine), avant de commencer à l’assouplir d’ici le milieu de l’année prochaine. Les marchés commenceront à anticiper ces mouvements dès que Jerome Powell infléchira ses discours. Cela inversera la tendance et poussera les flux en direction des marchés émergents alors que le dollar commencera à s’affaiblir.

REVUE DE PORTEFEUILLE

 

Source : Bloomberg, JKC – Novembre 2022

 

Nous avons qualifié les marchés chinois de juillet et septembre d’épouvantables. Mais c’est parce que nous n’avions pas encore vu octobre. L’indice a chuté de 16.8% au cours du mois. Il n’y a eu que douze mois dans l’histoire de l’indice MSCI China durant lesquels l’indice a chuté de plus de 17%, et ils provenaient principalement des années de « crise » il y a plus de dix ans, c’est-à-dire la crise financière asiatique de 1997-1998, la bulle internet éclatée en 2000-2001, la crise financière mondiale en 2008-2009, la crise liée au plafond de la dette américaine ainsi que celle de la dette européenne en 2011. Alors, dans quelle crise sommes-nous maintenant ?

La peur de l’abîme de la récession économique chinoise due aux politiques autodestructrices du zéro Covid est toujours là. Mais le mois d’octobre a peut-être été le témoin de la crise de confiance la plus importante que les investisseurs mondiaux aient eue envers le gouvernement chinois. Comme mentionné dans la section précédente, les investisseurs internationaux sont devenus extrêmement préoccupés par la direction vers laquelle la Chine semble se diriger qui est à l’opposé de ce qui est universellement accepté, c’est-à-dire un pays où un gouvernement démocratique fonctionne de préférence avec des freins et contrepoids et encourage la domination du capital privé.

Sans vouloir entrer dans un débat idéologique, nous voulons souligner que la Chine a toujours été différente et le sera peut-être toujours. Son modèle économique ne suivait aucune des théories des manuels et il a tout de même réussi à produire l’une des plus grandes réalisations économiques des quarante dernières années. En tant que gestionnaires de fonds, notre travail consiste à tirer parti de nos connaissances locales, à rester calme et à surmonter les difficultés du marché. La chute du marché reflète un pessimisme extrême. Selon nous, nous sommes entrés en territoire de survente. Certains appellent cela la capitulation. À partir de là, il ne faudrait pas grand-chose pour que le marché se réajuste à la hausse, comme on l’a vu ces derniers jours.

Nos portefeuilles ont surperformé les indices grâce à notre approche hors indice et à nos principales participations qui ont enregistré de bons résultats en Chine, en Corée et à Taïwan.

PORTEFEUILLE CHINE

La Francaise JKC China Equity a vu sa valeur liquidative par action chuter de 11.0% en octobre lorsque l’indice MSCI China a chuté de 16.6%. La trésorerie du fonds s’établit à 5.4% en fin de mois.
Depuis le début de l’année, le fonds est en baisse de 42.6% tandis que l’indice MSCI China est en baisse de 43.6%.

Hefei Meiya, BOC Aviation et CICC ont le plus contribué à la performance lorsque China Resources Beer, Li Ning et China Merchant Bank ont ​​souffert. En ce qui concerne les transactions, nous avons augmenté nos expositions à Amoy Diagnostic, Meidong Auto, Zhejiang Sanhua, Ningbo Tuopu et China Resources Beer. Nous avons réduit les positions dans Hefei Meiya et Will Semi. Nous avons initié une position sur Rialon Corporation et sommes sortis de China Merchant Bank.

PORTEFEUILLE ASIE

La Francaise JKC Asia Equity a vu sa valeur liquidative par action chuter de 4.4% en octobre lorsque le MSCI Asia ex-Japan a chuté de 6.1%. La trésorerie du fonds s’établit à 4.2% en fin de mois.
Depuis le début de l’année, le fonds est en baisse de 34.9% tandis que l’indice MSCI Asia ex-Japan est en baisse de 33.6%.

Notre absence d’exposition à Tencent a contribué à la performance relative. Nos titres coréens et taïwanais Leeno Industrial, Hansol Chemical et Poya International, qui ont respectivement gagné 10.4%, 9.6% et 2.5%, ont également aidé. Du côté négatif, notre manque d’exposition à Samsung a nui, ainsi que notre exposition à Yum China, Li Ning et Aavas Financiers. En ce qui concerne les transactions, nous avons pris quelques bénéfices sur Hansol, Leeno, Poya et GMM Pfaudler tandis que nous avons augmenté nos expositions à Voltronic Power et BOC Aviation. Nous sommes sortis de Xinyi Glass et avons initié une position dans Ningbo Tuopu.

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